Top-down Investing
GTL Advisors는 Macro Investing 또는 Top-Down Investing을 금융시장 분석 및 투자전략의 기본으로 하고 있습니다. 매크로 인베스팅은 매주 끊임없이 발표되는 수많은 경제 및 금융 지표들을 밤하늘의 각기 빛나는 하나 하나의 별들을 연결해야 비로소 의미있는 별자리를 만들듯이 각 지표들이 제시하는 언듯 비슷하기도 그러나 완벽히 일치하지도 않는 방향성을 나름의 사고의 틀에 넣고 연결하고 종합하여 경제 및 금융시장의 흐름과 나아가 구조적 변화를 읽어내고 투자전략에 반영하는 과정입니다.
매크로 인베스팅은 기업의 펀더멘털 가치분석을 바탕으로 한 Bottom-up Investing, 즉 가치투자에 비해 휠씬 역동적입니다. 가치투자의 기본은 기업의 미래 현금창출 능력을 예측하고 현재가치로 할인하여 주식의 내재가치를 평가하고 현재 주식의 거래가격이 내재가치보다 현저히 낮은 주식에 투자하는 것을 기본으로 합니다. 내재가치를 평가하기 위해서는 상당히 많은 가정이 필요한데 대표적으로 기업의 장기 현금창출 능력에 관한 예측과 성장성에 관한 가정, 무위험 수익률에 관한 가정 그리고 시장 및 특정주식의 리스크 프리미엄에 관한 가정 등입니다. 대부분의 투자자들과 애널리스트들은 내재가치 평가에 바탕이 되는 가정들이 적어도 단기적으로는 크게 변하지 않는다는 전제하에 투자의사를 결정하게 됩니다. 하지만 실제 이런 가정들은 경기와 금융시장 흐름에 따라 지속적으로 변화합니다. 더욱이 경기와 금융시장의 구조적 변화가 진행되고 있다면 그 변화의 폭은 더욱 크게 확대되기 마련입니다. 한때 내재가치에 비해 저평가된 것으로 판단되었던 주식이 더 이상 저평가되지 않은 것으로 변할 수도 있는 것입니다. 그리고 내재가치 평가, 즉 밸류에이션만을 바탕으로 한 투자전략을 실제 적용하는데 가장 어려운 점은 밸류에이션 자체가 주가의 재평가를 촉발하는 기폭제가 아니기 때문에 투자 타이밍의 기준이 될 수 없다는 것입니다. 워런 버펫의 가치투자전략은 미래에 대한 통찰력과 더불어 시간, 자본 그리고 시장 변동성에 대한 무한한 인내심을 필요로 합니다. 필자를 비롯한 대부분의 투자자들은 워런 버펫의 통찰력과 인내심을 가지지 못한 한계에 부딪치게 됩니다.
정보통신기술의 발전에 힘입어 오늘날 투자자들이 접할 수 있는 매크로 정보의 양과 질 그리고 전파속도는 필자가 30년전 애널리스트 업무를 시작할 때와는 비교할 수 없습니다. 물론 금융시장의 효율성도 엄청나게 향상되었습니다. 오늘날 매크로 인베스팅 전략을 구사하는 투자자들은 경제, 금융시장, 특정 산업과 기업에 관한 수많은 양질의 정보에 쉽게 접할 수 있습니다. 예를 들어, 필자가 원유의 수급에 관한 분석을 할 때는 US Department of Energy, American Petroleum Institute, OPEC, International Energy Agency의 웹사이트에 접속하여 원유 수급에 관한 정보를 얻고 있습니다. 각각의 웹사이트는 각 기관이 담당하고 있는 시장에 관한 수급 정보를 제공하고 있어 각 기관의 정보를 종합하여 보면 전체 원유시장의 수급에 관한 대체적 윤곽이 나타나게 됩니다. 이런 인사이트를 바탕으로 원유시장에 관한 투자전략뿐 아니라 원유가격 움직임에 크게 영향 받는 기업의 주식이나 국가의 통화, 채권 등에 대한 투자전략을 도출하게 됩니다. 대체 에너지에 관한 투자 역시 매크로 인베스팅 접근법에 의해 투자전략을 구사해야 한다고 생각합니다.
매크로 인베스팅은 테마 열풍이나 시장 센티먼트의 급등이나 급락도 리스크 프리미엄의 변동에 의한 매크로 현상으로 이해합니다. 인터넷 등장과 함께 시작된 1990년대 말에서 2000년대 초반의 IT버블 생성과 붕괴, IT섹터의 과잉투자를 극복하기 위한 연준의 저금리 정책기조로 시작된 미국 주택시장 버블 생성과 붕괴, 그리고 그 뒤를 잇는 세계 금융위기도 역시 매크로 현상으로 이해할 때 투자전략을 수립하기 용이합니다. 최근 주식시장을 뜨겁게 달아오르게 하고 있는 AI열풍도 매크로 현상으로 이해합니다. 투자자들의 탐역과 패닉의 인간본성이 지속되는 한 이러한 비이성적 행태는 정도의 차이는 있겠지만 반복되기 마련입니다. 매크로 인베스팅은 수많은 매크로 지표들을 활용하여 이러한 비이성적 시장 현상을 조기에 특정할 수 있고 또한 다양한 투자전략을 통해 기회를 엿볼 수 있도록 합니다.
경기사이클 분석
매크로 인베스팅은 세계경제와 금융시장의 흐름과 구조적 변화를 읽어내는 매크로 분석(Macroeconomic Analysis)를 바탕으로 투자전략을 수립합니다. 매크로 분석의 일부인 경기사이클 분석은 포트폴리오 섹터전략과 위험관리를 결정하는 가장 중요한 요소가 됩니다.
경기흐름의 변화와 예상되는 방향성에 따라 포트폴리오의 섹터전략과 위럼관리 전략이 수정되어야 합니다. 경기수축기에는 리스크관리에 중점을 두어 경기방어주 위주로 롱 포트폴리오를 구성하는 동시에 경기의 저점 통과와 회복기 진입에 대비하여 경기회복 민감주로의 전환 기회를 엿보게 됩니다. 경기회복기에는 리스크 한도를 최대한 확대하고 경기회복 민감주 위주의 롱 포트폴리오를 구성하여 수익률 확보를 도모하게 됩니다. 경기회복 사이클이 진행되면서 매크로 인베스팅 포트폴리오는 서서히 경기확장국면에 수반되는 인플레이션 상승에 대비하게 됩니다. 마지막으로 경기확장 국면이 무르익으면서 경기는 지나치게 달아오르고 주식시장은 낙관론이 지배하게 되곤 하는데 투자자들은 이런 낙관론을 경계하여 리스크를 서서히 축소하는 과정에 들어가야 합니다.
매크로 인베스팅은 경기국면의 모멘텀과 밸류에이션 분석을 바탕으로 포트폴리오의 롱-숏 포지션 총노출도(Gross Exposure)와 순노출도(Net Exposure)를 조정하여 포트폴리오 수익률 변동성을 관리하게 됩니다.
(출처: GTL Advisors)
섹터 시소전략
매크로 인베스팅은 매크로 사이클 분석을 통해 경기사이클의 회복-확장-둔화-수축의 각 국면에서 롱-숏 포트폴리오에 적합한 섹터를 찾아내고 기업 펀더멘털 분석을 통해 각 섹터의 최적 아이디어로 매수 및 매도 포지션을 구성하는 섹터 시소전략을 활용합니다. 실제 포트폴리오의 구성은 휠씬 복잡한 과정을 거치게 되지만 개념적으로는 경기국면에 따라 성장/경기민감 섹터와 경기방어/가치 섹터를 대칭에 두고 롱-숏 포지션을 구성하게 됩니다. 경기회복국면과 확장국면에서는 경기민감주와 성장주 섹터를 중심으로 롱 포지션을 구성하고 경기방어주와 가치주로 숏 포지션을 구축하여 헤지하는 전략을 활용합니다. 반대로 경기둔화국면과 수축국면에서는 경기방어주와 가치주 섹터 위주로 구성한 롱 포지션을 경기민감주와 성장주 섹터의 숏 포지션으로 헤지합니다.
(출처: GTL Advisors)